Voorbij de crisis: Bank Loans en ABS als katalysator voor groei

Op 27 juni 2024 organiseerde Alpha Research zowel een kennislunch in Amsterdam als een kennisdiner in Wageningen over het thema: Voorbij de crisis: Bank Loans en ABS als katalysator voor groei.

Bank Loans en ABS

Tijdens deze twee bijeenkomsten deelden Michael Craig, Head European Senior Loans bij Invesco, en James King, Head of Structured Credit bij M&G, de ins & outs van Bank Loans en Asset Backed Securities (ABS).

Higher for Longer – Continued Opportunities Across the Spectrum of Private Credit

Michael Craig, Head European Senior Loans bij Invesco gaf een introductie in de marktdynamiek van de bank loans markt. In vergelijking met de high yield obligatiemarkt  is de leningen markt groter en deze groeit sneller.

Het grootste verschil is dat de leningen privaat zijn en high yield obligaties worden publiekelijk verhandeld. Verder kennen de leningen een variabele rente, terwijl high yield obligaties een vaste rente hebben. Dit betekent dat in tijden waarin rentes oplopen de leningen een hoger rendement opleveren dan hoogrenderende obligaties, maar zodra de rentes dalen leveren de obligaties doorgaans meer op.

De huidige risico-opslag van de leningen is erg aantrekkelijk en deze spread komt bovenop toch al opgelopen rentes. De yield ofwel het directe rendement bedraagt momenteel gemiddeld 8-9%. In historische context ligt de huidige spread ongeveer 35 basispunten boven gemiddeld, terwijl bij hoogrenderende obligaties de spread 160 basispunten onder het historische gemiddelde ligt.

Daarbij zijn de default rates juist laag momenteel. Daarom sprak Michael van een zeer gunstig, ‘Goldie locks’ marktklimaat voor leningen:

• de macro-economische vooruitzichten zijn redelijk (en in ieder geval veel minder negatief dan veel economen vorig jaar verwachtten)
• de coupon is hoog
• de spread ligt rond de 400 basispunten
• de stress in de markt is laag

Op de vraag welke sector binnen leningen de meeste kansen biedt, antwoordde Michael dat vooral een goede diversificatie van groot belang is. Het is daarbij erg belangrijk dat ervaren analisten een gedegen analyse maken van de bedrijven. Ondanks dat default rates gemiddeld laag zijn, kampen veel bedrijven momenteel met oplopende kosten en een tekort aan arbeidskrachten. Sectoren met weinig pricing power en oplopende personeelskosten kunnen hierbij kwetsbaar zijn. Michael is om deze reden niet zo positief over de Healthcare sector, bijvoorbeeld verpleeghuizen, omdat de lonen van verpleegkundig personeel hard stijgen.

Op de vraag wat AI betekent voor de leningenmarkt, ziet Michael vooral toepassingen bij de ESG analyse. Wel kan AI momenteel nog geen grafieken en tabellen lezen. Zodra dat wel mogelijk wordt ziet hij AI zeker als een praktische tool voor het doen van analyse.

European Structured Credit als versterking in de portefeuille

Asset-backed securities (ABS) zijn vlak na de kredietcrisis naar de achtergrond verdwenen. Die tijd is voorbij, zo maakte James King, Head of Structured Credit bij M&G tijdens zijn presentatie duidelijk. “ABS, ofwel structured credit en dan met name het Europese segment, zijn prima geschikt om de risico-rendementsverhouding van portefeuilles te optimaliseren”. ABS zijn obligaties die gedekt worden door de kasstroom uit leningen of andere vorderingen. Voorbeelden hiervan zijn hypotheken en creditcardschulden. Beleggers kunnen via ABS  in diverse risiconiveaus beleggen, de zogenaamde tranches. Elke tranche heeft een bepaalde exposure naar kredietrisico, renterisico en prepayment-risico. Op deze wijze kan er tegen een beter rendement langs het hele krediet-spectrum van AAA tot aan B+ geïnvesteerd worden.

“Het is een hardnekkig misverstand dat Europees Structured Credit hetzelfde is als de ‘beruchte’ Sub-Prime in de VS”, zo maakte James King duidelijk aan de hand van de grote verschillen default rates in de VS en Europa. Een belangrijke reden is dat de Europese regelgeving hogere eisen stelt aan het onderpand. Ook hanteren Europese banken voor het uitgeven van leningen strengere criteria. Daarnaast moeten Europese uitgevers van ABS door extra strenge regelgeving een groter deel van het risico aan te houden dan Amerikaanse uitgevers in de VS.

Wat zijn de voordelen van ABS? Belangrijk is het spreiden van risico. Hoewel veel van de ABS-markt uit hypotheken bestaat, biedt structured credit voldoende diversificatie, exposure naar de reële economie en een lage correlatie naar de traditionele beleggingscategorieën. De kredietwaardigheid, die over de tijd zelfs verbetert door aflossingen (zie onderstaande afbeelding) is ook een aantrekkelijke factor. Een ander belangrijk pluspunt nu is de relatie tot Euribor. De meeste ABS hebben een variabele rente die gekoppeld is aan de marktrente. “Dat zien we terug in de rentegevoeligheid. Een groot deel van de structured credit heeft een zeer korte duration van nog geen jaar. Hierdoor hebben beleggers beperkte exposure naar renterisico”, aldus James King.

Zijn er ook nadelen? “Het is natuurlijk een complex product. Daarnaast kan de lage mate van renterisico ook nadelig zijn in bepaalde strategische assetallocaties. Denk aan de matchingportefeuilles van pensioenfondsen en verzekeraars.”

Aan het slot van de presentatie kwam een (niet onverwachte) vraag over de lessen van de kredietcrisis. Het antwoord van James King: “Kwaliteit is key. En daarnaast: focus niet te veel op modellen. Blijf om je heen kijken”.